🎤晓宇讲微课之03从财务报表看格力的投资价值

丁晓宇

这是晓宇的第3篇微课

（时长30分钟）

很高兴有这样一个机会和大家一起分享交流。（互动环节）在讲这个话题之前，我先问一下在座的各位同学，现在还在炒股的请举手。（环视四周）看样子不多啊！

那么，我跟大家先分享一下我的投资理念，特别是炒股理念。我个人炒股已经快8年了，初次开账户是2010年4月12日。大家可能会问，也算是老股民了，亏没亏？有没有开着奥迪进去，开着奥拓出来？

那么比较幸运的是，因为从投资品选择来看，我对房子更看好，在股市大好而房市宽松的转换期，我正好因为刚需，锁定盈利，退出股市，进而顺利买下了上海的第一套房子，算是没有巨亏。

但是随后罕见的非正常的暴跌也给了我一次很深刻的教训，让我更加坚信我的炒股理念，那就是“小炒怡情，中炒伤神，大炒伤身”。要买就买能睡得着觉的，不能眼睛盯着K线图，手里却握着心电图。如何买了能睡得着觉呢？我有以下三招：

1.少而精。少有两层意思：一是投入的资金在你的总体资产中占比要少，占比建议在30%左右，即使全亏了，也不影响生活。二是自选股票池永远不超过3支，贪多嚼不烂，这样可以做到了解手中的股票比了解自己的老婆还清楚，目前只喜欢600570、600104两支股票，轮番滚动操作。

2.熟而实。陌生的、看不懂的、夕阳行业的不买，业绩不好的特别是ST股坚决不买，朋友推荐的小道消息股不买，靠概念、吹泡泡的不碰，一有风吹草动，这种股票跌得你找不着北。要买就买自己研究过的，研究什么，关键是研究中央的政策，特别是要研究习主席的讲话，听党话、跟党走，在中国的资本市场那是真理。

3.静而止。投资我偏保守，笃信价值投资的理念，一旦做出正确的投资决定后，就把剩下的事情交给时间。我坚信时间越长，增值的越多。对一支股票的未来分析清楚了就买入，买入了就得持有10年以上的心理准备。比如600570我已关注持有近4年时间，从27块到160块，各个价位我都买过。坚持持有是因为我对互联网金融的看好，但买进了不是傻傻持有，而是设定止盈点，行情好，涨10%-20%再抛，行情不好，涨5%就抛，卖出之后再视情买入，来回做波段，落袋为安。大行情差，持币观望。行情好，跟着做多。

具体落实到如何选择个股，一般来讲，于老师教过我们，要看这家企业的产品、人品、押品。就今天我们小组要讲的格力来看，如果现在要我给出买入这支股票的理由，我可能会首先从以下三个方面去考虑：

一是成龙代言而不败。成龙大哥，被誉为“史上最衰代言人”，一个能摧毁一切的男人：代言小霸王，小霸王倒闭了；代言爱多VCD，爱多老总坐牢了；代言汾湟可乐，汾湟可乐没了；代言开迪汽车，全国才卖九百多辆；代言霸王洗发水，被查出霸王致癌了；代言思念水饺，被检出含病菌而下架了；代言日本三菱汽车，结果发生召回事件；担任中国禁毒形象大使，儿子吸毒了……但这么多代言中，只有格力目前来看势头不错，屹立不倒，给成龙大哥挽回了一点面子。此时此刻，此情此景，我们还有什么理由不投资格力电器？

二是长年分红而不抠。如果我们在1996年投资格力电器，那么22年后的2018年，可以获利多少？格力电器1996年11月18日上市， 开盘价17.5元。假设不扣分红税，购买10000股，投入资金17.5万。买入后如果不卖出，经过22年变迁，格力中间不停分红配股，股本从4700万扩张127倍到今日60亿，截至到2018年6月12日，我们发现格力收盘价为50.4元，总持股数约为77万（771524）股，股息加总为328万（3285807.5元）。

那么这笔投资的价值是4217万（42170617.1元），减去175000元的初始成本，净盈利近4200万（41995617.1元），22年的投资收益239倍。

请问，还有什么样的投资可以达到这样的收益率？投资这家公司，单单通过现金分红就可以全部收回投资，实际上，格力自成立以来，为股民分红接近800亿，应该说，这是一家对股东非常负责的有良心的企业。这样的企业股票不买入，那我们要买什么样的企业呢？

三是大风大浪而不浪。这主要从近期8-10月份大行情来看，沪深股市总体行情不好，一再下探低点，甚至一度逼近2449点，很多个股大面积跌停，中央和地方也想了很多办法去提振信心，包括国企给民企输血，维稳护盘，力挺刺激，搞得股评家也很无奈，“看空有政治风险，看多有道德风险，不看有失业风险”。

但是我们可以看到，格力却受冲击起伏不大，依然属于盘整状态，股价在36元-41元这个价格期间波动，昨天（10月19日）收盘价为38.63元，放量拉升近4个百分点，一根大阳柱实线击破5、10、30日均线，换手率只有0.95%，不亏为中国电器制造业的领军者，这无疑是给我们投资者很大的信心。

那当然，第一点我们是开玩笑的，对这个问题董小姐也有回应，关键是我们格力有志气，做得好，反过来让成龙大哥沾光了。那么，通过这段时间的学习，我们又学到了更加科学的方法，于老师教会了我们如何从财务报表来分析一家企业的投资价值，让我们可以快速学会分析一家公司，为我们的投资打开了一扇科学的大门，今天我们就试着通过科学的分析，尤其是通过财务报表的数据解读，走进格力的故事，进一步分析格力电器投资的价值。主要从行业背景分析、竞争对手分析、财务报表分析、风险评估、投资潜力分析五个方面和大家作一个分享。

一、行业背景分析：“当之无愧的家电大王”

行业地位分析的目的是判断公司在所处行业的竞争地位，衡量公司行业竞争地位的主要指标就是产品的市场占有率。大家知道，格力是做空调起家的，董小姐的梦想是要做到全球第一，从2014-2017年数据看，空调产品确实占其主营业务构成均在94%以上，占其利润构成在96%以上，成为格力电气当仁不让的核心产品。那么我们就从空调这块切入，从宏观、微观环境维度来分析一下格力目前的行业情况。

1.白色家电行业总体发展趋势

从销量规模来看，白电行业已经步入成熟期，投资告别前期简单的规模扩张逻辑。而从格局来看，该板块具备最深厚的竞争壁垒与最优良的竞争格局。

对于空调业务来讲，由于其一户多机的属性，整体渗透率尚存空间，其销量端弹性相对较高。同时其相对特殊的淡旺季销售和渠道压货返利模式，对于企业出货、渠道库存水平和终端安装卡的跟踪和协同解读对于业绩预测是最为关键。

中长期来看，过去支撑家电行业业绩增长的主要是产品普及和渠道扩张的红利。但是随着主要家电品类的渗透率逐步趋于饱和，以及线上电商为代表的高效透明的新零售渠道的崛起，家电行业的核心竞争力已经逐渐转变为差异化的高端产品力和精细化的渠道管理能力。

2.宏观环境分析

空调行业2017 年全年销量14170 万台，同比增长31%。其中内销量8875 万台，同比增长47%；外销量5295 万台，同比增长11%。2018年上半年国内家用空调市场零售量达3322万台，同比增长11.5%。

其中，线上渠道零售量达1173万台，同比增长30.6%；线下渠道零售量达2149万台，同比增长3.2%。大家网上一定看到过个段子，今年夏天天天40度，空调6月份下的订单，要到10月份才能拿到，结果大连某小伙媳妇跟卖空调的跑了。这说明空调市场需求是巨大的。

3.微观环境分析

我们可以看到，在市场占有率方面，格力、美的与海尔三家的市场占有率几乎占到了70%，而格力电器的市场占有率最大，从2012年以来，一直保持在30%以上。属于空调行业的龙头企业。

从2008-2017格力电器内销量及增速图示看，形势也是喜人的，2017年，格力电器连续第六年成为销量冠军，市场占有率进一步提升。

所以，2017年5月18日，董小姐在格力电器的股东大会上放出豪言称，空调地位十年内无人撼动，格力单一空调业务可以实现1500亿-2000亿元的市场，并且格力有能力实现。

二、竞争对手分析：“赚钱才是硬道理”

大家知道，白色家电行业有三巨头，分别是美的、海尔、格力，其实在备这课之前，我对美的、格力关注是不多的，如果非得要说关注格力的话，反而对董小姐的传奇经历、豪言壮语关注更多一些。三者中，我对海尔的关注比较多，因为海尔的“人单合一”智能制造模式走在世界制造业的前面，是这段时间我一直研究的对象，希望可以从中理解工业4.0，进而指导我们集团公司改革转型。那么今天我在准备这个课时，才发现格力的业绩是这么牛。

【总营收、净利润比对】从2017年的年报来看，大家可以看到，虽然从总营收来看，格力只有1482.86亿元（算上其他金融类收入，总收入1500亿），略低于海尔，远低于美的，但是从净利润来看，格力是224.02亿元，美的是172.84亿元，海尔更是只有69.26亿元，而且15、16、17是连续上升的。从2018年上半年财报：报告期内，公司实现营业总收入920.05亿元，较上年同期增长31.40%；利润总额153.04亿元，较上年同期增长 36.80%；实现归属于上市公司股东的净利润128.06亿元，较上年同期增长35.48%。

【净资产收益率】这是很直观的一个指标，我们再来看“净资产收益率”这个指标。在前沿的财务业绩评价中，最为重要的是对公司的盈利能力、营运能力、偿债能力和发展能力对于公司进行全面的体量分析，目前最为成熟的莫过于美国著名的杜邦公司率先使用的杜邦财务分析系统。

该系统的核心指标是净资产收益率，并可以分解为销售净利率、总资产收益率和权益乘数三大指标。该体系神奇在就是将销售净利率、总资产周转率和权益乘数相乘得到的就是净资产收益率，公司的净资产收益率表面上是净利率和净资产的比率，实际是一项综合性很强的财务指标，一般而言净资产收益率高的公司不管出于什么行业什么板块，长期投资均能获取很高的投资回报。

万科2015年的净资产收益率高达19%以上，被一群资本财团围剿也就不足为奇了，现在自己投资搞实业能有多少项目使得权益资本报酬有如此之高？

而格力的净资产收益率达到逆天的37.51%，其实回顾过去的十年，格力电器的净资产收益率基本都超过30%，仅2015年为27%，可见公司是非常值得投资的。

所以净资产收益率是选择良好的投资公司，寻找具有真正成长性公司的利器。

三、财务报表分析：“稳中有进的经营之道”

让我们进一步深入财务报表来细看这些数据：

1.成长能力指标

营业总收入逐年上升，从09年的426亿到17年的1500亿。

毛利润逐年上升，从09年的101亿到17年的472亿。

归属净利润逐年上升，从09年的29亿到17年的224亿。

2. 盈利能力指标

加权净资产收益率比较稳定，基本保持在30%以上。

毛利率也比较稳定，近四年基本保持在30%以上。

净利率也比较稳定，近四年基本保持在10%以上，2017年，达到了15.18%，又比往年提升了近1个百分点。

3. 盈利质量指标

预收款/营业收入，销售现金流/营业收入，经营现金流/营业收入三者数值都不高。

4.运营能力指标

总资产周转率，近四年都在1以下。

应收账款周转天数，近三年在10天左右。

存货周转天数，近四年都控制在50天以下。

5.财务风险指标

资产负债率，近三年平均在69%。

流动负债/总负债，近三年都在99%。

流动比率，近三年都在1.1左右。

速动比率，近三年都在1左右。

综合以上分析，有些投资者会担忧格力电器接近70%的资产负债率，真实情况是格力电器的有息负债占比极低，大量的应付账款和预收账款，压缩了上下游的利润空间，表明格力电器在产业链的极其强势的地位。

由于营收大增，公司的应收账款和存货有了一定幅度的增加，但存货周转率、应收账款周转率并无明显变化，说明公司新增的流动资产是健康的。从报表上，相对更安全的应收票据增幅更大。

从2018年上半年资产负债表来看，更能说明这个问题，公司的现金流非常好，光货币资金就有1019亿。据说在财务处理方面，格力电器从不买理财产品，像美的、海尔等现金奶牛，闲置的钱就拿去理财，以获取更高的收益，而董小姐比较特立独行，去存定期。

另外从负债构成来看，非流动负债几乎可以忽略不计。这些都体现了格力稳中有进的经营之道。

四、风险评估

资产负债率适中，长期资本负债率基本为零，产权比率有所下降。可以看到资产结构合理，短期偿债压力较大，长期偿债压力适中。流动比率、速动比率、现金比率平稳。经营杠杆、财务杠杆、联合杠杆也比较偏保守。

现金流健康，为发展装备制造业提供保障，成本支出合理。盈利能力表现良好，经营效率高于同行。

同时，在经营战略上，同时进行相关多元性和非相关多元化，化解了单一空调利润的依赖。

空调行业的竞争，格力依然占据绝对的市场优势，其霸主地位不但牢不可破，领先优势还有不断扩大之势，让对手们觉得越来越“可怕”，突出表现在：

一方面，格力通过不断加强技术研发，提升产品品质，在健康、舒适、节能等方面进行技术创新，推出了在细分市场深受好评的产品，竞争优势的护城河效应突出，在空调领域成功实现了从优秀到卓越的跨越；

另一方面，在空调主业之外，格力近年来依托空调技术优势相继进入智能装备、精密模具等领域，开启从空调单打冠军向全球工业集团的多元化转型。

所以综合评价，我们认为经营风险较低，财务风险适中。

五、投资潜力分析

这里我们主要分析平均资本成本、债权资本成本、权益资本成本三个成本数据，大家可以看到，今年以来，这三个指标都呈下降趋势。这说明格力的资本成本正在下降，其资本正在不断优化，企业价值也在不断增加，格力的利润增长稳中向好。

为什么有这种现象？格力的“先打款后发货”牢牢控制了行业的现金流，“年终返利”既让净销售有利可图，又将经销商同格力牢牢锁定在一起，“区域性销售公司”建立了对经销商的管控，这些手段使得格力的预收账款和应收账款周转率显著好于同业公司。

格力的应付账款规模很大，说明其议价能力很强。公司金融资产1000亿人民币，扣除经营负债后的经营成本是负386亿，这是很好的模式，相当于格力平时用来做生意周转的钱都不是自己的。

另外，从整个行业来看，在中国制造业中，格力在其产业链中具有很强的话语权，这一因素增强了格力的竞争实力，也为格力能在制造业中长期获利打下基础。格力拥有自己的核心科技，而且对于科研经费的投入上不封顶，相对于竞争对手来说，这样的竞争优势预计将长期保持。现在中国家电市场仍不饱和，尤其是中国中西部地区市场前景广阔，为格力的持续发展提供了市场可能。

●总结

综上所述，我们认为，格力的经营状况良好，盈利能力逐年增强，经营风险和财务风险较低，现金流状况良好，并且资本结构处于不断地优化过程中；格力的财务政策足以支持其企业战略实行。

我们也可以看到现在的格力正处于强有力的发展期，其所具有的行业竞争优势给格力长远发展提供了广阔的空间。

结合其内外部的优势，我们认为，格力是具有投资价值的企业，格力的发展很可能为其股东带来财富增长，并且这种增长很可能长期保持。

“幸福只会迟来，不会不来”。投资格力，我们也许会真正体验价值投资的魅力，享受真正属于我们的幸福。

最后，我们郑重声明：此结论仅作为学术使用，不得作为实际投资参考。我们一定要牢记股市有风险，投资须谨慎！

（课题作业小组成员：丁晓宇、罗霆、金丹、岑洋、石振威、贾驰、徐瑞浓、赵蒙、张元昊、应频、周唯哲）

●丁晓宇

*上海精智实业股份有限公司 政治工作部主任，战略决策委员会委员、秘书处秘书，军官校内训讲师

*EMN企业管理 高级顾问

*ETC俱乐部上海站 秘书长

*企业人力资源管理师（二级）

*同济大学MBA（在读）

*国防大学政治学院军队政治工作学硕士

*大连陆军学院军事学学士

*海军军医大学原党委秘书（海军中校）

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